Bolsa brasileira: Múltiplos baixos geram debate sobre 'armadilha de valor'

A Bolsa brasileira voltou a apresentar múltiplos de preço em relação ao lucro projetado historicamente baixos, negociando a cerca de 7,7 vezes, um desconto de aproximadamente 25% em relação à sua média. No entanto, a percepção entre estrategistas e investidores é dividida: enquanto alguns veem uma oportunidade de compra, outros temem uma "armadilha de valor", onde o mercado permanece barato por um longo período devido a fundamentos macroeconômicos deteriorados.

O debate é recorrente entre gestores locais e estrangeiros, conforme aponta um relatório do Itaú BBA. Apesar dos níveis atrativos das ações e do posicionamento leve dos investidores após a recente liquidação, os fundamentos macroeconômicos do país seguem em deterioração. O Itaú BBA revisou suas projeções para 2027, antecipando um crescimento do PIB de apenas 0,5%, inflação de 6,1% e a taxa Selic estacionada em 13,75%, além de um real mais fraco. Essa conjuntura tem levado investidores a reduzir a exposição a empresas dependentes da economia doméstica, migrando para exportadoras, utilities, telecomunicações, saúde e companhias com maior previsibilidade de resultados.

O que são armadilhas de valor?

Para o Bradesco BBI, a situação atual se assemelha a episódios internacionais em que mercados considerados "baratos" permaneceram assim por tempo prolongado. O banco analisou 12 casos globais de armadilhas de valor nos últimos 25 anos, incluindo China, Japão e Grécia, e concluiu que negociar a múltiplos baixos raramente foi suficiente para gerar uma recuperação sustentada.

A principal conclusão do estudo do Bradesco BBI é que mercados escapam de armadilhas de valor quando surge um novo comprador, geralmente após um choque de credibilidade econômica ou institucional. Gatilhos potenciais incluem melhora fiscal relevante, reformas estruturais, elevação de rating soberano ou mudanças regulatórias que atraiam novos fluxos para a Bolsa.

"O que encerra uma armadilha de valor é um comprador, não um múltiplo", resume o relatório. O Bradesco BBI avalia que o Brasil atende a critérios de qualidade de ativos, rentabilidade corporativa e distribuição de dividendos, mas falha em indicadores de fluxo de capital e credibilidade macroeconômica. O retorno sobre patrimônio (ROE) projetado está próximo de 19,5%, o prêmio de risco das ações é de 5,2 pontos percentuais e o dividend yield esperado supera 8%. Contudo, fundos de ações representam apenas 6% do patrimônio da indústria de fundos, abaixo dos 15% em ciclos anteriores, e a dívida bruta do governo segue em trajetória de alta, alcançando cerca de 83% do PIB.

Fundos de investimento e fluxo de capital

Em outubro, os fundos de investimento registraram resgates líquidos de R$ 39,4 bilhões, segundo a Anbima. Os fundos de renda fixa lideraram as saídas, com R$ 34,2 bilhões, seguidos por multimercados (R$ 13,9 bilhões) e fundos de ações (R$ 1,1 bilhão). Em contrapartida, os ETFs (fundos negociados em Bolsa) tiveram aplicações líquidas recordes de R$ 15,7 bilhões em outubro, acumulando R$ 58,7 bilhões no ano.

Apesar dos resgates em outubro, os fundos de renda fixa mantêm captação líquida de R$ 107,8 bilhões no acumulado do ano, beneficiados pelos juros altos. "Apesar dos resgates observados em outubro, os fundos de renda fixa devem continuar ocupando espaço relevante nas carteiras dos investidores", afirma Pedro Rudge, diretor da Anbima, citando a cautela dos investidores com o cenário econômico e fiscal.

Fundos de ações e multimercados acumulam saídas líquidas anuais de R$ 13 bilhões e R$ 8,6 bilhões, respectivamente, em meio à baixa rentabilidade e instabilidade da Bolsa. Os fundos Small Caps, por exemplo, perderam 18,91% em outubro e acumulam queda de 23,03% no ano.

O que pode reverter o cenário?

Para o Bradesco BBI, uma mudança de visão construtiva para o Brasil dependeria de sinais de melhora macroeconômica, como uma meta fiscal crível para 2027, a retomada dos cortes da Selic, inflação esperada abaixo de 4,5% e fortalecimento do real. Sem esses elementos, o banco mantém uma posição neutra para o mercado brasileiro.

O Safra, por sua vez, vê espaço para recuperação. A equipe de estratégia do banco criou um indicador que mede a distância média das ações em relação às mínimas dos últimos 12 meses. Após a recente correção, esse indicador caiu para 12,6%, abaixo da média histórica de 48,7%. Em sete episódios passados onde esse indicador ficou abaixo de 15%, o Ibovespa avançou em média 14% nos três meses seguintes.

O Safra ressalta, contudo, que a recuperação não depende apenas de fatores técnicos. O mercado continuará monitorando a formação da equipe econômica do novo governo e os anúncios de política fiscal. Sinais de maior comprometimento com o equilíbrio das contas públicas e um cenário internacional favorável, com menor pressão sobre as taxas globais e clareza na agenda econômica brasileira, poderiam favorecer o fluxo para mercados emergentes e sustentar uma recuperação da Bolsa.